Дамоклов меч снижающегося рынка недвижимости навис над банками

По экономическим показателям прошедший год был повторением года предыдущего. Согласно проведенной в конце года оценке МЭРТа, в 2004 году инфляция составила почти те же 12% (11,7% по данным Росстата), что и в 2003 году, годовой прирост ВВП — те же 6,8% (госкомстатовское значение темпа роста ВВП за 2003 год в 7,3% появилось только в начале февраля прошлого года). Казалось бы, причин для беспокойства нет. Однако и в правительстве, и в среде независимых экспертов царит настроение, близкое к панике. Объяснение этому можно найти, проследив за событиями года и динамикой роста российской экономики.
К событиям года относится банковский кризис в России. По мнению большинства банковских аналитиков, летние события в банковском секторе были результатом действий Центробанка, направленных на повышение прозрачности коммерческих банков. Однако истинные причины банковского кризиса, по-видимому, лежали гораздо глубже.

Кризис лета 2004 года стал классическим следствием перегрева экономики. Причина последнего, в свою очередь,— в проявившемся стремлении извлекать прибыль из роста спроса наиболее простым способом: путем повышения цен. Перегрев на фондовых рынках возникает, когда цены акций превышают уровень, определяемый операционными прибылями компаний за вычетом их обязательств. Перегрев на рынке недвижимости — когда цены на жилье превышают платежеспособность населения. В состоянии перегрева эти финансовые рынки лишаются фундаментальной поддержки, что в любой момент может привести к падению цен и, как следствие, к невозврату кредитов, за счет которых рынки и растут.

Летний кризис начался после того, как в весенние месяцы с финансовых рынков России (валютного, фондового, кредитного) ушло не менее $15 млрд спекулятивного капитала на ожиданиях повышения учетной ставки в США. В результате в середине апреля сдулся финансовый пузырь на фондовом рынке, а с начала мая стал постепенно падать темп роста цен на московском рынке недвижимости. В июне уже появились признаки стагнации рынка. В конце июня — начале июля цены встали и простояли до октября, после чего рынок начал постепенно сдуваться. К концу года снижение цен на нем уже превысило 2%.

Проблема в том, что российские банки, привлекая средства населения и кредиты банков на короткий срок, сами предоставляют кредиты строителям на относительно длительный срок. Наши крупнейшие застройщики получают кредиты, как правило, в аффилированных со строительными компаниями банках под проценты, обычно превышающие 25% годовых. Сами эти банки являются и крупнейшими инвесторами в недвижимость, и крупнейшими заемщиками на международных финансовых рынках. И пока цены на недвижимость росли, банки за счет получаемой строителями сверхприбыли (при себестоимости строительства в Москве квадратного метра жилья в $400 средняя цена его составляет $1800 за 1 кв. м) успевали и обслуживать клиентов, и рефинансировать долги. Как только рынок недвижимости начал стагнировать, риск задержки возврата денег от строителей резко вырос, и у банков сразу возникли проблемы.

Задолженность московских строителей банкам сейчас превышает годовой оборот строительного рынка Москвы (около $5 млрд). И если в ближайшее время цены на жилье не возобновят рост, банковской кризис может иметь продолжение. Ситуация усугубляется тем обстоятельством, что часть российских банков занималась на рынке недвижимости банальными спекуляциями, зарабатывая на росте цен. Это действительно имело смысл, поскольку в течение примерно двух лет, до июля прошлого года, цены на недвижимость росли в среднем на 40% в год, что позволяло, работая на различных сегментах рынка, получать доход до 80% годовых. Когда рынок начал падать, недвижимость стала неликвидом. Это заставляет инвесторов нервничать. Дамоклов меч снижающегося рынка недвижимости, нависший над банками, добавляет панических настроений, поскольку никто не знает, какая часть банковской системы вовлечена в спекуляции на рынке недвижимости.

Ситуация в реальном секторе также остается неопределенной. Особенно настораживает стагнация в третьем квартале 2004 года. Все уже привыкли к тому, что российская экономика растет, когда растут нефтяные цены. И вдруг в третьем квартале, когда мировые цены на нефть устанавливали один рекорд за другим, в стране произошла остановка промышленного роста. И это была уже вторая внезапная остановка роста в течение года — первая случилась в марте.

Именно нестабильность темпов экономического роста порождает у инвесторов чувство неуверенности, заставляя их избегать долгосрочных вложений. Прирост инвестиций во второй половине 2004 года снизился с 12% до 8% в годовом исчислении. Еще раз подтвердилась хорошо известная в мировой практике истина — инвестиции идут в растущую экономику.

Большинство экспертов (и независимых, и в правительстве) связывают снижение инвестиционной активности и обусловленную этим стагнацию производства с делом ЮКОСа. Безусловно, дело ЮКОСа ухудшило инвестиционный климат в стране. Однако обычно инвесторы в конце концов находят противоядие любым негативным долгосрочным тенденциям. И на этот раз нейтрализовать пагубное воздействие на экономический рост государственной политики в вопросах собственности позволило привлечение иностранных инвесторов как через участие в капитале компаний, так и через заемное финансирование инвестиционных проектов. Тем более что в прошлом году заемные средства были еще дешевы. Их доля в инвестициях компаний за последние два года увеличилась с 8% до 20%. В то же время собственные средства активно выводились за границу. По предварительным данным Центробанка, суммарный отток частного капитала из страны за прошлый год вырос вчетверо по сравнению с 2003 годом и составил $7,8 млрд. При этом по итогам первых трех кварталов 2004 года вывоз капитала составлял $18,2 млрд, и только в четвертом квартале отток сменился притоком капитала. По предварительной оценке, он составил $10,3 млрд. Однако эта сумма близка к той, что была уплачена "Роснефтью" за "Юганскнефтегаз" в декабре, и, скорее всего, была ввезена для участия в аукционе по заказу госструктур. Так что цифра в $18 млрд, по-видимому, более точно отражает истинные масштабы бегства частного капитала из страны в 2004 году.

Тем не менее именно переход к заемному финансированию сделал инвесторов более осторожными, более чувствительными к изменениям на международных рынках капитала, а также к любым проявлениям перегрева экономики. Опасность перегрева в реальном секторе заключается в том, что предприятия, достигшие высоких темпов роста за счет заемного финансирования, вдруг оказываются неконкурентоспособными и поэтому неспособными вернуть кредиты.

Несмотря на то что в октябре—ноябре прошлого года рост промышленного производства возобновился, большинство руководителей российских предприятий считают, что промышленному росту начинает мешать чрезмерное укрепление рубля. В то же время практика последних лет показывает, что наивысшие темпы роста российская экономика демонстрировала как раз в те периоды, когда рубль номинально укреплялся по отношению к доллару США. Так было в конце 2003 года. И в октябре—ноябре 2004 года, когда после трехмесячной стабилизации рубль по отношению к доллару стал резко укрепляться, в российской экономике вроде бы наметилось преодоление сентябрьского спада.

Тающие надежды

Появилась надежда, что экономический рост может быть восстановлен на волне укрепления рубля. Двигатель роста российской экономики — рост долларовых цен на российские товары на внешних и на внутреннем рынках (а не только рост нефтяных цен на внешних рынках). При этом внутренний рынок является определяющим. Так, за два последних года внутренние долларовые цены выросли примерно одинаково: на 21% в 2003 году и на 18% в 2004 году. Темпы роста ВВП в эти годы были также близки и составляли примерно 7%. Подтверждением того, что рост не рублевых, а именно долларовых цен является для субъектов российского рынка индикатором роста спроса, служат результаты 2002 года. Хотя рублевые цены за тот год выросли на 15,1% (против 12% в 2003 и 2004 годах), внутренние долларовые цены выросли всего на 8,8% и ВВП увеличился лишь на 4,7%.

Укрепление рубля, приводящее к росту внутренних долларовых цен, заставляет отечественных производителей наращивать выпуск продукции. Возможности для такого роста были открыты девальвацией рубля в 1998 году. Девальвация в несколько раз снизила стоимость российской продукции в долларовом исчислении и тем самым резко повысила конкурентоспособность российских предприятий. Рост экономики может остановиться с возвратом долларовых цен на российские товары к мировому уровню или, что то же самое, к докризисному уровню августа 1998 года (поскольку именно тогда внутренние долларовые цены находились на мировом уровне). Точнее говоря, сейчас российская экономика растет, пока идет процесс возврата внутренних долларовых цен к мировому уровню. Когда же этот процесс завершится, возвратная компонента роста исчезнет.

Существует некая неопределенность относительно того, когда внутренние долларовые цены выйдут на докризисный (мировой) уровень. Так, если не учитывать накопленную инфляцию в США за время после кризиса 1998 года в России, то в конце 2003 года внутренние долларовые цены от докризисного уровня отделяло всего 4,2%. И уже в конце мая 2004 года они на него вышли. Если же учесть инфляцию в США за указанный период полностью, а не только по импортируемым нами товарам, то достичь докризисного уровня цен можно, если рост внутренних долларовых цен составит 22% к уровню цен декабря 2003 года.

В принципе можно найти потенциал возвратного роста экономики. Для этого воспользуемся теорией рациональных ожиданий, в координатах которой получаем прямую линию, которая проходит через значения темпов роста российского ВВП за 1999-2003 годы. Если продолжить эту прямую за 2003 год, получится, что у российской экономики в конце 2003 года оставался зазор в 7% для возвратного роста ВВП. Судя по предварительным оценкам МЭРТа (рост ВВП в 2004 году на 6,8%), в конце 2004 года этот зазор почти исчез. С учетом того, что рост цен в США вызвал аналогичный рост цен в мире, потенциал возвратного роста в 2005 году не превысит 2%. Снижение российского экономического роста во второй половине 2004 года подтверждает правильность подобных расчетов.

Так, по данным Центра экономической конъюнктуры при правительстве РФ, темпы роста промышленного производства во второй половине 2004 года сократились в пять раз. Если с января 2003 года по июль 2004 года они составляли в среднем 0,59% за месяц, то с августа по ноябрь 2004 года — всего лишь 0,11%. По данным лондонского Moscow Narodny Bank (стопроцентной дочерней структуры Центробанка России), в 2004 году неуклонно снижались и темпы роста ВВП России. Прирост ВВП в первом квартале в годовом исчислении составил 7,8% (7,5% по данным Росстата), во втором квартале — 6,9% (7,3%), в третьем квартале — 6,2% (6,4%) и в четвертом квартале — 4,5%. При этом в декабре прирост ВВП был всего 3,9% в годовом исчислении.

МЭРТ, учитывая тенденции третьего квартала 2004 года, уже снизил прогноз роста российского ВВП на 2005 год с заложенных в законе о бюджете 6,3% до 5,8%. И министерство не исключает дальнейшего снижения прогноза до 3-4%, если в стране не улучшится инвестиционный климат.

В конце 2004 года внутренние российские долларовые цены вплотную приблизились к мировому уровню цен. Зазор между мировым уровнем цен и уровнем внутренних цен составляет с учетом инфляции в США за прошлый год 5-6%. Это позволяет курсу рубля к доллару США стать в 2005 году якорем рублевой инфляции — наконец появляется возможность резкого торможения инфляции за счет ограничения роста внутренних цен мировым уровнем цен. И если в конце 2005 года курс рубля к доллару США будет находиться на уровне конца 2004 года (27,83 руб./$), то годовая инфляция в России в 2005 году не превысит 6%. Если же за это время рубль номинально укрепится до 27 руб./$ (что вполне возможно при сохранении нынешнего уровня нефтяных цен), то удастся выполнить прошлогоднее майское поручение президента: в течение двух лет снизить годовой уровень инфляции до 3%.

Таким образом, 2005 год, скорее всего, будет годом охлаждения российской экономики. Конечно, этот процесс, да еще после шести лет непрерывного и интенсивного роста, будет достаточно драматичным, но он настолько же неизбежен, насколько и необходим. Прежде всего — для оздоровления банковской системы. Только после приведения экономики в равновесное состояние можно ожидать от нее качественного роста за счет банковских кредитов, предоставляемых на длительные сроки под нормальный процент.